受金融去杠杆、同业监管收紧、流动性环境偏紧等因素影响，今年以来债券市场整体表现偏弱。不过，自5月中旬以来，在货币政策维稳立场持续巩固、监管力度有所放松的背景下，市场逐步走出了前期的低迷。以利率债为代表的债券资产价格，近一个多月来明显转强。

多数业内人士认为，随着市场整体所处货币环境有望阶段性转松、相关监管或有所缓和，下半年债市表现预计好于上半年。在具体交易方面，投资策略可适度调向积极。

下半年外部环境相对有利

对于下半年债券市场整体所处的基本面环境，来自券商、私募等投资机构的分析观点普遍认为，下半年宏观经济、物价水平整体预计难以出现超预期增长或上升，相关因素对债券市场的影响相对偏多。

上海证券研究所首席宏观分析师胡月晓在接受中国证券报记者采访时表示，预计下半年宏观经济显著走强或超预期下滑的可能性都不大。虽然有市场分析人士通过分析近几个月汽车、家电销售等方面的数据认为，下半年经济将“前低后高”，但考虑到近几年相关耐用品销售量经过持续增长之后，基数已经偏大，因此以相关指标的增速预测中国经济下半年的增速显然“有失偏颇”。整体而言，在房地产市场整体运行平稳的背景下，只要固定资产投资增速能够稳住，则下半年宏观经济预计整体保持平稳、底部徘徊。

结合经济基本面展望等因素来看，胡月晓进一步指出，下半年工业品价格预计还会保持区间震荡，大涨大跌都很难出现。另一方面，尽管年初以来猪肉价格出现明显走低，但目前“猪粮比”还处于高位，猪肉等食品价格预计也难以见到较大幅度的上涨。整体而言，下半年的整体物价还会以稳为主。

上海泓信投资董事长尹克向中国证券报记者表示，下半年宏观经济整体表现较上半年预计难以出现进一步的实质性转强。该投资人士认为，回顾中国经济本轮反弹，名义GDP增速从2015年四季度的6.4%回升至2017年一季度的11.8%，上涨了5.4个百分点。而随着近期大宗商品价格的大幅回落，下半年PPI增速与名义GDP增速预计难以出现上升，甚至可能有所回落，这对于市场无风险利率和债券市场将构成中长期利好。

综合近期中金、海通证券等券商机构研究观点来看，目前主流券商研究机构对于下半年宏观经济和通胀水平的研判，多数也均以相对中性的看法为主。在下半年经济通胀大体平稳的背景下，债券市场整体运行将有望处于相对有利的外部环境。

监管动向成关注焦点

结合近期利率债引领的本轮债市反弹，前海再保险投资管理部副总裁于广南向中国证券报表示，今年上半年债券市场在经济通胀等基本面方面的变化不大，市场波动主要还是围绕货币政策、金融监管展开。而对于下半年市场的整体走向，相关因素预计是市场关注焦点。

该投资人士进一步指出，之前几个月，货币政策受金融监管收紧、美联储加息的外部压力等因素影响，实际上已经“抻的过紧”。比如，在6月中旬美联储加息之前，央行等部门的相关调控，已经提前为外部压力腾出了较大的“提前量”。而展望下半年，从外部环境来看，美联储预计还会有一次加息，外部风险相对不高。从内部环境来看，在主要货币指标已经出现显著回落的情况下，相关金融监管也有望有所缓和。整体而言，在下半年外部压力有限的背景下，国内货币政策整体预计会有一定放松空间，从而有利于债券市场的整体表现。

而对于货币政策与金融监管的走向，胡月晓则表示，在经过2014年到2015年的一轮去杠杆之后，目前微观层面的金融杠杆已经不高，货币当局着重降低的是宏观层面的“高杠杆”。考虑到5月份M2同比增速已经跌破10%的两位数关口，监管部门还要整体保障社会融资成本不能过高，下半年货币政策与金融监管预计不会继续保持高压态势，甚至可能有所放松。“M2增速持续低于10%的水平，对于货币当局而言应当不是一个可以接受的政策目标。”胡月晓表示。

而对于委外赎回等同业业务收缩可能对债券市场的影响，该分析人士还进一步指出，尽管三季度委外投资可能面临较为集中的到期赎回压力，但新开立账户预计也会有不少。综合考虑到主流机构在同业、债券等方面的投资杠杆可能已经阶段性见底，相关资金在流出债券市场之后可能也难有“好的去处”，届时实际的委外赎回压力，不应过度高估。

此外，于广南表示，三季度委外到期的压力，预计将在两方面得到明显缓解。一是在目前许多委外资产没有盈利的情况下，相关委外投资方如果没有较大的刚性资金需求，可能还会选择继续续作。二是在年中MPA考核结束之后，市场资金面状况在三季度有望明显改善，从而为债券市场带来一部分新增资金。考虑到今年以来一级市场受到融资成本高企的压制，债市整体存量资产也在减少，相关新增资金将有助于债市的走好。

投资策略可适度积极

对于下半年债券市场走势的整体展望，胡月晓表示，综合经济、物价、货币政策、金融监管、海外环境等各方面因素来看，去年四季度以来债券市场的低迷预计已经步入尾声，目前金融债等利率债产品已经到达合适的价值配置时间窗口。此外，对于后期市场的走向，于广南指出，从投资安全的角度而言，市场的阶段性转暖预计将持续较长一段时间，对于下半年债券市场的投资无需过度谨慎。

此外，在具体投资策略上，尹克则称，今年市场多数人可能都在等待右侧交易，但这时点很难判断，往往是在行情走到一半时才能确定确实是在右侧。而从目前的市场格局来看，投资者应当积极把握短暂的利率债投资窗口。另一方面，该市场人士进一步指出，目前债券市场最大的风险是“再投资风险”。比如，如果大量资金配置在短久期的同业存单等资产方面，一旦长短期收益率同时下行，这些资金将集体踏空。较为合适的是“哑铃型”的配置，一方面将一部分资金配置于短久期债券，实现很好的基础收益，另一方面还需配置长久期的债券。此外，在信用债方面，考虑到在宏观经济仍然面临下行压力、相关信用风险还没有完全释放完毕，投资者应当集中配置短久期、高评级信用债。