野心勃勃欲豪赌资本运作的各路买家，接连遭到迎头棒喝。近期，记者发现市场频繁出现“向A转让控制权，向B购买资产导致主营业务发生根本变化，从而规避重组上市的‘三方交易’”案例。不过，在“轻形式、重本质”的监管思路下，上述“类借壳”交易屡屡被否。

分析人士指出，监管层对“类借壳”的立场已经非常清晰，围绕主业做优做强、并购优质资产并且能够产生协同效应的重组，将得到鼓励和支持；而指望利用规避重组上市以达到套利目的的，将难以通行。

“三方交易”频现

2016年下半年，证监会陆续发布了重组新规和相关问答，尤其针对重组上市制定了严格的标准，设置“五加二”（即资产、净资产、营业收入、净利润、新增股份达到100%，以及主营业务变更、兜底条款）维度，使得规避难度加大。

自最严重组新规发布以来，“控制权变更+资产注入”的“类借壳”模式频频成为市场博弈的新一轮尝试。近期，通过“向A转让控制权，向B购买资产导致主营业务发生根本变化，从而规避重组上市的‘三方交易’”案例频频出现。上述两步通常间隔时间较短，甚至存在同步进行的情况，其“一揽子”交易的属性较为明显，典型案例包括申科股份、南通锻压、仁智股份等。

此前，申科股份拟发行股份及支付现金购买网罗天下等持有的紫博蓝100%股权，同时募集配套资金。根据方案，交易完成后，合伙企业华创易盛通过受让原股东股份和认购募集配套资金，成为申科股份控股股东。如不考虑配套融资，交易对方网罗天下将成为上市公司控股股东，该方案将构成重组上市，而通过募集配套资金，华创易盛成为控股股东，则该方案不构成重组上市。

“这是‘三方交易’模式的一个典型案例。”一位投行人士告诉记者，“方案单看每个步骤都没有问题，不会触及监管规定，但从最终结果看，公司实控人和基本面都发生了变化”。

记者查阅了深交所的重组问询函，其中直接问询基于交易前后公司股权结构变化和股东实际持股情况，主要针对本次交易是否构成重组上市、实际控制人认定的判断依据及合理性、华创易盛受让原股东股份与本次交易之间的关系、华创易盛的资金来源等，并请财务顾问和律师发表明确意见。该方案未能获得并购重组委审核通过，此后，申科股份修订方案，大幅减少配套融资规模以及股份支付比例。针对修订后的方案，记者关注到深交所再次就是否构成重组上市、是否存在规避重组上市监管、资金来源等问题进行了连续追问。在监管压力下，该重组方案以失败告终。

打“擦边球”难度大增

类似案例还有南通锻压拟发行股份及支付现金购买三家标的公司股权，并配套募集资金。该重组方案中，三家标的公司资产规模远超上市公司，但重组前后上市公司控制权未发生变化。随后几天，公司披露了实际控制人转让股份的公告，上市公司控制权易主为PE机构。该“三方交易”模式方案自披露起就深陷规避重组上市的质疑，其通过“分步走”与“三方交易”的手法，已实际上达到重组上市的目的。

记者看到，深交所在重组问询函中也“剑指”方案是否构成重组上市，直接发问股权转让与重组交易是否互为前提、股权受让方与重组各方是否存在关联关系或潜在的关联关系、股权转让后是否构成重组上市、交易完成后上市公司实际控制人如何认定。重组管理办法中明确创业板不得重组上市，南通锻压最终在并购重组委会议上折戟而归。

梳理近期的重组案例后，记者发现，还有一些公司推出了类似上述向A转让控制权，向B现金购买资产导致主营业务发生根本性变化的重组方案。随着交易所对并购重组从严监管力度的持续增强，企图以打擦边球实现监管套利已无可能。

除了以上“三方交易”的“一揽子”交易之外，规避重组上市的手法还有调整股份支付比例、表决权委托等，如某公司拟购买快递末端智能综合服务商、某制造业公司拟购买中概股游戏公司（世纪华通并购盛大）。

目前，这类涉嫌规避重组上市的方案均在监管压力下终止，意味着重组新规在实例中明确了边界和标准，监管层对“类重组上市”方案的立场已经非常清晰。分析人士指出，围绕主业做优做强、并购优质资产并且能够产生协同效应的重组，将得到鼓励和支持，指望利用规避重组上市以达到套利目的的，将难以通行。