8月底以来全球金融市场突然出现“情景切换”，投资者此前对更多宽松政策的预期被打破，有关流动性拐点的讨论升温。市场人士预期，美联储即将再度加息，欧日央行也更审慎地评估非常规刺激手段，全球货币宽松呈现边际性趋紧态势。

分析人士指出，随着主要经济体货币政策宽松意愿减弱，国际金融危机以来的流动性盛宴接近尾声，未来提振经济增长可能将更多依赖财政政策。长期来看，全球利率水平趋势性向上将不可避免，但考虑到实体经济复苏疲软，流动性收紧空间有限。

经济回暖 通胀回升

下半年以来，全球主要经济体复苏均有起色。美国方面，显示三季度GDP增速达2.9%，创两年新高；10月制造业PMI初值达53.2，好于预期；9月新屋销售年化水平达59.3万套，接近9年来最高水平。欧洲方面，10月德国商业信心指数好于预期，创30个月新高；英国三季度GDP增长0.5%，好于预期。

全球通胀水平也加速回升。美国9月消费者价格指数（CPI）同比上涨1.5%，超过1.1%的前值，同时核心CPI增长2.2%，连续11个月高于美联储设定的2%的目标水平；欧元区9月CPI年率终值上升0.4%，创两年多新高；德国9月CPI创16个月最大同比涨幅；英国9月生产者价格指数（PPI）创2013年9月以来最大同比涨幅；中国9月PPI也结束了连续54个月的同比下降态势。

通胀整体回暖与大宗商品特别是油价反弹息息相关。目前国际油价已从年初的不到每桶30美元回升至每桶50美元附近；基本金属中，LME锌价连续五个月上涨，今年以来累计涨幅超过40%，LME铝价今年以来则上涨15%。

投资者正在买入更多通胀保值产品来抵御通胀走高。据资金流向监测机构EPFR最新数据，截至10月26日的最近一周内，全球通胀保值债券基金吸引了超过10亿美元资金净流入，是有该数据统计以来表现第二好的一周。该机构分析，资金发生这一变动的因素包括国际油价缓慢走高、美国薪资增长等。

主要央行货币政策趋紧

在全球经济和通胀预期走强的背景下，以美联储为首的主要央行货币政策取向出现微妙变化。在6月底英国“退欧”公投后，市场原本预计美联储将推迟加息甚至可能重启宽松，欧洲央行和日本央行也将加大宽松力度。但8月末以来，上述预期被逐一打破，不但美联储再次加息的预期显著上升，欧日央行宽松节奏也明显低于市场预期。

在美联储9月议息会上，联邦公开市场委员会内部对是否马上加息出现5年来的最大分歧，10名投票委员中有3人支持马上加息。过去1个月，越来越多的委员呼吁尽早加息，以避免低利率时间过长影响金融市场稳定。芝加哥商品交易所联邦基金利率期货数据显示，目前市场对美联储12月加息的概率预期从8月初的不到50%升至70%以上。

同时，随着业界质疑负利率的实际作用以及对宽松政策边际效用递减的讨论升温，此前一直大力“放水”的欧洲和日本央行变得小心翼翼。日本央行9月引入收益率曲线目标的新政策并表示，将继续购买日本国债直至10年期国债收益率保持在零附近。相比于以往的负利率政策，日本央行此举实质是变相收紧。

由于投资者对主要央行继续“放水”的预期下降，全球主要发达国家债券收益率近两个月显著反弹，美、日、欧的长债收益率普遍上行20-30个基点。目前美国10年期国债收益率从1.3579%的低点升至1.841%，接近5个月新高；德国10年期国债收益率从-0.189%回升至零以上，目前达到0.16%；日本10年期国债收益率从-0.287%的历史低点反弹至-0.051%，9月中旬一度升至-0.002%，接近恢复正值；英国10年期国债收益率从0.518%升至1.124%，创下“退欧”公投以来新高。巴克莱全球综合指数显示，10月前两周，全球负利率债券规模减少13%至10.4万亿美元。

此外，受美国货币市场基金监管新规生效的影响，叠加避险情绪走高、美联储加息预期升温的因素，衡量银行间借贷成本的伦敦银行间同业拆放利率（Libor）目前升至2009年以来新高。作为全球最常用的拆借利率品种，美元3个月期Libor从6月底的0.6236%升至目前的0.89%。分析师指出，当前Libor水平相当于美联储已加了一次息。

流动性盛宴或告终

反映美联储决策层预期的“点阵图”显示，联邦公开市场委员会对今年年底联邦基金利率预期的中位数为0.5%-0.75%，暗示年内加息一次；对2017年底联邦基金利率预期中位数为1.0%-1.25%，隐含两次加息空间；对长期利率水平的预期为2.75%-3%。

作为全球货币政策的风向标，美联储加息将对全球市场流动性产生显著影响。上世纪80年代以来的5轮加息周期中，美联储每一轮周期中的累计加息幅度均超过300个基点，并且均引发地区性金融市场动荡。有美国利率市场专家指出，美联储每加息25个基点，会回笼约8000亿美元流动性。花旗分析师认为，美联储加息25个基点所吸收的流动性要比预想的更多。

短期来看，随着美联储启动第二次加息以及其他主要经济体货币政策宽松意愿减弱，2008年金融危机以来全球流动性持续扩张的局面接近尾声。国金证券分析，无论谁成为下一届美国总统，利率上扬及缩表都很难避免，而财政刺激可能成为今后支撑实体经济的主角。不过，主要经济体高额的债务导致大规模财政刺激很难有效实施。流动性拐点很可能已经或即将出现，今后两年资产价格的大幅动荡将不可避免。

兴业证券研究报告指出，美、日、欧利率已经反弹，“四十年货币周期拐点”临近已是不争的事实，利率见底的大背景已确立，大类资产配置需要“未雨绸缪”。近年来全球经济普遍缺乏亮点，连续的货币“放水”导致主要资产估值普遍处于相对高位。在全球利率中长期趋势向上的大背景下，未来资产估值可能会持续面临调整压力。

另有分析人士认为，短期流动性趋紧并不意味着长期的流动性拐点已出现。考虑到全球经济增长仍普遍低迷，主要央行并不具备持续和大幅收紧货币政策的能力，预计美联储加息进程将缓慢，欧日央行中期内也不太可能出现政策转向，可能会对政策手段进行调整，以期达到继续刺激经济的效果。